Lo scritto analizza i modi con cui le autorità di vigilanza finanziaria contribuiscono alla realizzazione di un regime di trasparenza della finanza sostenibile. Partendo dalle indicazioni del regolamento (UE) 2019/2088 del Parlamento e del Consiglio del 27 novembre 2019 relativo all’infor­mativa sulla sostenibilità nel settore dei servizi finanziari, evidenzia come i compiti delle authorities non possano essere ridotti alla funzione di controllo successiva e sanzionatoria richiamata nel regolamento stesso. Le autorità, infatti, possono concorrere alla realizzazione della trasparenza impiegando pressoché tutte le loro prerogative, dunque, anche supportando i vigilati nella ricerca delle scelte più adeguate al raggiungimento dell’obbiettivo indicato dell’Unione europea.

SOMMARIO:

1. Trasparenza, finanza sostenibile e autorità di controllo - 2. La “perimetrazione” dell’area della finanza sostenibile - 3. La problematica della corretta trasparenza ed i suoi riflessi - 4. Una “deviazione”. Le ricadute degli obblighi di trasparenza della sostenibilità sugli spazi della c.d. vigilanza prudenziale - 5. Il ruolo di orientamento e di garanzia di effettività delle regole - 6. Il ruolo di regolamentazione - 7. Il ruolo di presidio della legalità, reazione e distribuzione delle competenze relative alla repressione del c.d. green washing - NOTE

1. Trasparenza, finanza sostenibile e autorità di controllo

La normativa europea mira a favorire la più ampia diffusione della c.d. finanza sostenibile imponendo agli operatori dei mercati finanziari diversi obblighi e “oneri” informativi – integrativi dei doveri preesistenti – il cui rispetto dovrebbe essere garantito con l’attribuzione di adeguati poteri alle relative autorità [Undicesimo considerando, reg. (UE) 2019/2088] [1]. Di conseguenza le amministrazioni indipendenti di “settore” (mobiliare, bancario e assicurativo) si vedono investite anche della vigilanza relativa alla trasparenza di dati che non hanno un carattere immediatamente finanziario ma che, nella prospettiva UE, hanno una valenza qualificante. Dalla normativa UE si può ricavare come il controllo amministrativo possa connotarsi per un crescente grado di complessità, direttamente proporzionale a quello degli adempimenti informativi che i privati devono osservare. La prescrizione può, infatti, risolversi in un obbligo a contenuto minimo, quale la pubblicazione di una dichiarazione che esplicita che l’impresa non osserva i criteri di sostenibilità o che il prodotto non è stato congeniato in base a quelli. Può, invece, richiede una condotta più articolata nella diversa ipotesi in cui si faccia “professione di sostenibilità. Dunque, si dichiari che l’attività imprenditoriale non mira solo alla soddisfazione del fine egoistico del socio e/o del risparmiatore ma anche di altri di carattere diffuso od ascrivibili alla collettività [2]. Il legislatore europeo, infatti, non impone agli operatori finanziari degli obblighi di sostenibilità ma chiede loro solo di rendere noto se ed in che termini improntino ad essi le loro scelte [3] nel presupposto che quella “libera opzione” rappresenti un “fattore premiale” [4]. In tale prospettiva l’adem­pimento informativo può essere assimilato ad un “onere”. Chi comunica d’o­pe­rare in modo sostenibile si assume dei “costi” per acquisire un vantaggio competitivo che, appunto, è riservato a chi si comporta nella maniera caldeggiata dal legislatore. Anticipando le conclusioni di queste brevi riflessioni, si possono fissare due punti. In primo luogo, il ruolo delle varie amministrazioni di settore è più ampio del “mero controllo [continua ..]

2. La “perimetrazione” dell’area della finanza sostenibile

In sede d’applicazione della disciplina di interesse le autorità specialistiche si vedono investite di un ruolo complessivo [5] centrale per effetto della difficoltà di perimetrazione del fenomeno “finanza sostenibile” [decimo considerando, reg. (UE) 2019/2088]. Quelle prima di controllare devono contribuire a chiarire l’oggetto rispetto cui dovrebbe realizzarsi una forma di trasparenza pensata per ridurre l’asimmetria informativa relativa agli aspetti ambientali, sociali. Infatti, solo se si ha chiaro ciò che deve essere reso percepibile si può immaginare di orientare i capitali privati verso immobilizzazioni che tengono conto dei rischi legati alla sostenibilità o si pongano in un’ottica di promozione, appunto, di obiettivi ambientali o sociali, «(…) obbligando i partecipanti ai mercati finanziari e i consulenti finanziari ad effettuare informative precontrattuali e continuative destinate agli investitori finali». La centralità del ruolo delle autorità – e se si vuole, il suo accrescimento – deriva dall’assenza di disposizioni univoche, che rendono immediato cosa ci si attende da chi fa “professione” di sostenibilità. L’Unione ha optato per l’elaborazione di una regolazione a formazione successiva, graduale, che richiede ai destinatari d’adeguarsi seguendo il criterio della proporzionalità, definendo in modo autoresponsabile come “mettere a terra” quelle indicazioni di principio [6]. Se quella è la premessa necessaria è la conclusione. Quanto maggiore è l’apertura alla libertà di scelta dei vigilati, tanto maggiore sarà l’importanza dell’azione orientativa degli amministratori di settore a chiarimento dei comportamenti attesi [7]. Il timore dell’esposizione ad una sanzione per l’inadeguatezza di una scelta compiuta di per sé solo accresce la forza persuasiva dei responsi, delle anticipazioni interpretative e delle preferenze espresse dalle amministrazioni controllanti e, dunque, il loro potere di fatto di “interferenza” o di condizionamenti dei vigilati [8]. A fronte di una “liquidità” dei riferimenti, per semplificare la perimetrazione del fenomeno, ci si può muovere dalle indicazioni di Consob., autorità chiamata a [continua ..]

3. La problematica della corretta trasparenza ed i suoi riflessi

La centralità ed importanza dell’azione delle autorità di vigilanza, credo, si imponga anche per la rilevanza civilistica dello svolgimento di una appropriata attività privata protesa alla realizzazione della trasparenza della sostenibilità. Quell’informazione idonea a realizzare la “trasparenza virtuosa” – in grado di spostare gli investimenti – non “pesa” solo sul piano della vigilanza ma anche su una più ampia serie di relazioni tra privati. Ad un primo livello, il problema si pone rispetto alla capacità informativa dei bilanci d’esercizio [16]. Ad un secondo livello, diffuso, si pone sul piano dei rapporti tra imprese dei mercati finanziari e le loro controparti che acquistano occasioni di immobilizzazione del risparmio. La normativa europea sembra, quanto meno, elevare il requisito dichiarato della sostenibilità a qualità del prodotto [17]. Parrebbe, infatti, differenziare il prodotto sostenibile da tutti gli altri tanto in negativo che in positivo. La sostenibilità richiama delle particolari modalità con cui si intende realizzare le finalità individuali dell’acquirente investitore. In particolare – qualunque sia lo schema sottostante l’investimento (azioni, quote di fondi comuni, polizze assicurative finanziarie) – in una maniera tale da non appagare ad ogni costo l’aspettativa di chi lo sottoscrive ma attribuendogli un beneficio – anche in termini di ricchezza – che non si produce ledendo le normativamente rilevanti aspettativi sociali, ambientali ed organizzative. Dunque, in una prospettiva privatistica, inserendo una componente di solidarietà nell’operazione finanziaria [18]. Il contributo delle autorità di vigilanza – e dunque il loro ruolo – risulta determinante a fronte delle incertezze di contesto [19], per capire se quello che si è messo a disposizione del pubblico [20], con le iniziative tese a realizzare la trasparenza, riesca a rendere percepibile in modo chiaro e corretto come un singolo investimento concretamente sia orientato a favorire l’efficienza o risparmio energetico, l’impiego di energie rinnovabili, o contribuisca ad un obbiettivo sociale [21]. Quindi se il prodotto è stato collocato in modo tale da allinearlo alle attese e preferenze di sostenibilità [continua ..]

4. Una “deviazione”. Le ricadute degli obblighi di trasparenza della sostenibilità sugli spazi della c.d. vigilanza prudenziale

L’attenzione per i fattori e/o rischi di sostenibilità – come è stato notato [23] – implica un obbligo di adeguamento organizzativo sia rispetto al modo con cui le imprese operanti nei mercati finanziari integrano i fattori ESG nel modello aziendale e nei processi decisionali, sia in ordine a quello con cui le stesse definiscono processi, protocolli, o c.d. policies contemplati da altre normative. Si può, infatti, informare adeguatamente se si dispone di strutture appropriate per il raggiungimento dello scopo, di servizi interni che assicurino la qualità dei dati e, ancora, di presidi che garantiscano il rispetto dei criteri di sostenibilità cosicché anche la singola operazione posta in essere dal­l’impresa finanziaria non risulti esposta a quei rischi che il rispetto dei criteri ESG dovrebbe far evitare. La stretta compenetrazione tra organizzazione ed attività d’impresa pone, dunque, in evidenza come anche i fattori ESG – il modo con cui l’operatore finanziario li fa propri, li traduce in scelte strutturali interne e, poi, di politica commerciale – possano sollevare problematiche relative alla sana e prudente gestione e, dunque, giustificare l’esercizio delle prerogative di vigilanza prudenziale riconosciute alle autorità preposte ai diversi segmenti del mercato finanziario (art. 3, c. ass.; art. 5, comma 1, t.u.b.; art. 5, comma 2, t.u.f.). Quindi, si può ritenere che anche il rilievo normativo loro attribuito comporti l’apertura di nuovi spazi per verifiche amministrative. Una corretta attività negoziale, o la capacità d’assolvere a complessi obblighi di trasparenza presuppone necessariamente un’adeguata organizzazione, il cui difetto – anche per il solo discredito reputazionale che può colpire il soggetto vigilato – può minarne la stabilità. In altra prospettiva, i fattori di sostenibilità possono influire sulle valutazioni di stabilità dell’o­pe­ratore finanziario in quanto non solo indicatori di modelli virtuosi ma anche, in negativo, di rischi da evitare o prevenire, rispetto cui, quindi, deve essere adeguata sia la politica che la struttura aziendale. In conclusione, in modo sostanzialmente obliquo, la normativa sulla sostenibilità – in sé a carattere facoltativo – [continua ..]

5. Il ruolo di orientamento e di garanzia di effettività delle regole

Come anticipato [30], la normativa UE sulla trasparenza della sostenibilità pone in ombra i molti ruoli delle autorità di vigilanza “settoriali” considerando solo quello pensato per garantirne l’osservanza «da parte di tutti i partecipanti al mercato e dei consulenti finanziari» (art. 14, dir. UE 2019/2088) previa attribuzione di tutti i poteri anche di indagine necessari per l’esercizio d’un’efficiente funzione di controllo. Si potrebbe, pertanto, essere portati a trascurare le altre funzioni – ruoli – di cui le prime sono investite e concentrarsi, così, su quella di verifica di regolarità e conformità alle norme di condotta. In tal modo, però, si svaluta che la posizione istituzionale delle varie autorità rispetto ai relativi segmenti di mercato di riferimento le investe di una responsabilità che va ben oltre quella connessa all’impiego di poteri regolatori prescrittivi. La funzione di presidio delle condotte dei vigilati – come si è visto [31] – le grava d’obblighi di collaborazione verso i soggetti passivi del loro controllo, chiamati a dare attuazione a disposizioni formulate tramite l’enuncia­zione di principi e clausole generali e, così, suscettibili di indurre a comportamenti che i primi ritengono adeguati ma che sono, a posteriori, sempre opinabili e come tali giudicabili “retrospettivamente” come insufficienti. La preposizione alla vigilanza di un segmento del mercato finanziario, unitamente alle caratteristiche del tessuto normativo da applicare, dunque, impongono alle amministrazioni, prima di tutto, un obbligo collaborativo, d’o­rientamento – se si vuole di soccorso – dei vigilati proprio perché l’ordito delle regole non rende agevolmente “predicibile” ciò che è atteso e, perciò, l’esito del successivo giudizio sulla condotta, compiuto, per tramite un’o­perazione di c.d. “contestualizzazione” dei precetti. Cioè, con un “metodo” che attribuisce al “valutatore” un’amplissima discrezionalità decisionale che rende tutto opinabile e può condurre – facilmente – all’applicazione di una sanzione per il discutibile riconoscimento di una generale operatività del principio della [continua ..]

6. Il ruolo di regolamentazione

Certamente rilevante rispetto alla trasparenza della finanza sostenibile è anche il ruolo di regolamentazione che i principali testi economici affidano alle autorità di vigilanza [36] e che non può dirsi precluso dall’impiego di atti europei ad efficacia diretta quali i regolamenti del Parlamento e del Consiglio (art. 288, par. 2 t.f.u.e.) e gli atti delegati della Commissione attuativi dei primi (artt. 290-291, t.f.u.e.). Ciò sembra tanto più vero sol si considera che le diverse amministrazioni specialistiche hanno fatto seguire agli atti europei d’interesse una loro attività regolamentare. Ad esemplificazione di tale tipo d’intervento si può ricordare l’iniziativa di IVASS, autorità del settore assicurativo, deputata sia alla vigilanza prudenziale (c.d. di stabilità) quanto quella sulla trasparenza e correttezza dei comportamenti delle imprese nei confronti degli assicurati ed utenti delle prestazioni (art. 3 c. ass.). A fronte della disciplina UE sui parametri di sostenibilità – che le imprese devono considerare sia livello organizzativo che di loro attività – l’Istituto è intervenuto con un atto normativo (ex art. 191 c. ass.), avvertendo la necessità di un adattamento specifico delle proprie prescrizioni per evitare quelle incertezze interpretative insite nell’adeguamento per via interpretativa della disciplina interna alle regole UE [37]. L’Istituto – con il provv. 131 del 10 maggio 2023 – ha, perciò, operato una significativa novellazione della propria normativa subprimaria interessata da quella UE sulla sostenibilità [38]. Questa iniziativa condivisibile, apprezzabile, espressione di un ruolo di regolamentazione responsabile [39], incide sulle materie più “sensibili” ai fattori di sostenibilità, indicando come quelli specificamente impattino sulla normativa subprimaria preesistente. Si, interviene, infatti, sul reg. 24/2016 in materia di investimenti in attivi a copertura di riserve tecniche [40], sul reg. 38/2018 in materia di sistema di governo societario delle imprese del ramo vita [41], sul reg. 40/2018 in materia di distribuzione assicurativa e riassicurativa [42] e sul reg. 45/2020, in materia di requisiti di governo e controllo del prodotto (reg. [continua ..]

7. Il ruolo di presidio della legalità, reazione e distribuzione delle competenze relative alla repressione del c.d. green washing

L’ultimo ruolo, nell’ordine logico, delle autorità, ma il primo menzionato dalla normativa europea [undicesimo considerando reg. (UE) 2019/2088], è quello di presidio di legalità, svolto tramite una penetrante attività di verifica e, poi, reattiva sia in chiave correttiva che punitiva. Dunque, una c.d. funzione di chiusura del sistema che garantisce l’effettività della regolazione tramite l’adozione di misure inibitorie, ripristinatorie e sanzionatorie. Come anticipato, la normativa domestica sulle competenze non consente di concentrare i capo a ciascuna amministrazione di settore tutte le prerogative di reazione alle inosservanze dei precetti e ciò anche quando, come nel caso di IVASS, autorità è incaricata sia della vigilanza prudenziale sia di quella relativa a trasparenza e correttezza delle condotte degli utenti delle loro prestazioni. Sempre per semplicità espositiva si possono considerare le prerogative esercitabili dall’Istituto di vigilanza assicurativa. Un ruolo reattivo correttivo certamente spetta ad IVASS quanto l’inos­servanza o la difformità della normativa propedeutica alla trasparenza della finanza sostenibile ha una rilevanza organizzativa. Tanto potrebbe accadere se emerga che un’impresa d’assicurazione ha adottato un procedimento interno non rispettoso dei requisiti previsti dalla nuova disciplina di governo e controllo del prodotto. Ciò, magari, perché che non include i requisiti di sostenibilità tra i parametri per la delimitazione del mercato di riferimento o, ancora perché l’organo amministrativo non considera nell’elaborazione delle politiche di propria competenza i fattori ESG ed i rischi ad essi associati. In tale ipotesi l’autorità potrebbe prima vietare in via cautelare e, poi, definitivamente, in caso di accertamento della violazione delle disposizioni sulla in materia di requisiti di Governo e controllo del prodotto (artt. 30-decies, 121-bis e 121-ter, c. ass.), la commercializzazione della proposta assicurativa (art. 184 c. ass.). L’autorità, ancora, in caso di emersione dell’elaborazione da parte del­l’im­presa di politiche di investimento che non considerano i rischi di sostenibilità ed il loro impatto sul lungo termine sugli attivi a copertura di riserve tecniche, potrebbe avvalersi delle prerogative [continua ..]

NOTE